医药涨了一年，你买的到底是反转还是反弹

文 / 0pm.AI · 2026-07-17

把「医药」拆开看，三档命运天差地别

43.8%。

截至2026年7月17日，申万医药生物指数仍比2021年7月的月K最高价低43.8%。

恒生生物科技指数距离2021年6月的月K最高价更低53.8%。

另一边，2025年中国创新药对外授权达到157笔，披露的总里程碑金额升至1356.55亿美元，同比增长161%。

同叫“医药”，价格、临床、现金和利润却在讲四个不同的故事。

“反弹还是反转”，从一开始就问错了对象。

真正该问的是：你买的那一层，基本面走到了哪一步？

医药一起跌下去，却没有一起爬回来

2021年6月，恒生生物科技指数月K最高价达到29257.4点。

一个月后，申万医药生物指数月K最高价升至13537.98点。

此后，集采压力、盈利下修与估值收缩叠加。申万医药生物指数在2024年2月触及6245.52点的年内低点，较2021年高位回撤超过五成。

下跌时，“医药”这个标签很有效。

创新药、中药、药店、器械共同承压，指数把它们压缩成同一种颜色。

修复开始后，标签迅速失真。

熊市可以把不同资产一起压低。

反转却必须由各自的临床、现金和利润完成。

2025年负责点火，2026年开始验票

从2024年2月的6245.52点，到2025年8月月收盘9064.19点，申万医药生物指数修复约45%。

这不是小反弹。

但截至2026年7月17日，指数较2024年低点仍高21.9%，较2025年8月月收盘高位已回落约16%；2026年以来下跌5.8%。

它没有跌回冰点，也没有完成板块级反转。

价格冲在前面，利润正在后面验票。

2025年回答了“有没有催化”。

2026年检验的是：催化能否变成持续收入、现金和利润。

这也是反弹与反转真正的分界线。

1356.55亿美元很大，但不能全部算进今天

创新药的产业变化是真实的。

按国家药监局、医药魔方NextPharma相关统计口径，2025年中国创新药对外授权达到157笔，2024年为94笔，同比增加67%。

披露的总里程碑金额由2024年的519亿美元升至2025年的1356.55亿美元，同比增长161%。

但总里程碑金额不等于当期收入。

它包含研发、注册、销售等未来付款条件。2025年实际首付款为70亿美元。

粗略测算，每约20美元总里程碑金额，对应约1美元首付款。

这个比例不能用于预测单笔交易，却足以提醒市场：合同上限与当期现金之间，隔着一条很长的兑现链。

公开资料之间也存在统计口径差异。

PharmCube较宽的跨境out-licensing口径为186笔、1377亿美元；国家药监局、医药魔方NextPharma相关口径为157笔、1356.55亿美元。

两组金额接近，笔数不同。

这不是可以随意混用的两套数字，而是交易范围不同。判断趋势可以相互印证，计算同比必须坚持同一口径。

总额证明全球药企愿意为中国管线下注。

首付款决定眼前现金，后续研发、注册和销售里程碑才决定利润能否持续。

从临床突破到利润，中间隔着四道门

临床端已经出现硬结果。

2024年9月，康方生物在世界肺癌大会首次公布依沃西HARMONi-2三期研究结果。

在一线治疗PD-L1阳性晚期非小细胞肺癌的头对头研究中，依沃西相较帕博利珠单抗单药的无进展生存期风险比为0.51，中位无进展生存期为11.14个月，对照组为5.82个月。

2025年4月26日，依沃西获国家药监局批准用于相关一线治疗。

康方生物公告将其称为「全球首个头对头击败K药的三期研究」。

关键触发链由此展开：

临床结果落地 → 监管批准 → 商业化与现金兑现 → 持续利润。

临床突破可以重估一条管线。

监管批准可以打开商业化入口。

但只有现金和利润持续落地，股价反弹才可能沉淀为基本面反转。

同一块医药路牌，已经分出三条路

第一条，是真反转。

它不是所有创新药和CXO，而是其中已经跨过临床、审批、商业化，并进入盈利兑现的薄层。

“创新药”只是行业标签。

持续利润才是反转凭证。

第二条，是反弹褪色。

主要支撑来自单次BD、政策预期或事件催化，首付款与后续业绩尚未完全跟上。

这类公司并非没有价值，只是定价跑在了兑现之前。

第三条，是还在跌。

它指向基本面尚未转向的中药、药店等公司。指数修复能够暂时抬高价格，却不能代替收入、利润和经营趋势改善。

这不是对整个子行业一刀切。

任何公司都必须单独接受业绩验证，器械等其他子行业也不例外。

板块标签只能计算平均涨跌。

它无法替任何一家公司完成临床、收款和盈利。

低估值证明跌过，不证明已经反转

截至2026年7月17日，申万医药生物指数市盈率处于过去一年20.3%分位，市净率处于过去一年21.6%分位。

这个位置不贵。

但“过去一年低位”不是长期历史极值，更不能自动推出基本面反转。

宽基医药同时装着创新药的突破、中药与药店的承压、器械的周期，以及不同公司的盈利质量。

平均估值越低，越要追问便宜来自哪里。

估值是状态，临床、现金和利润才是触发器。

截至2026年7月17日，申万医药生物指数仍较2021年高点低43.8%，也已较2025年8月月收盘高位回落约16%。

因此，指数层面谈反转仍早；把全部变化都叫作反弹，又会漏掉创新药中已经完成部分基本面跃迁的薄层。

结论不是“医药会涨”或“医药会跌”。

结论是：放弃板块级反转这个问法。

接下来要拆的是出海金额如何兑现、盈利能否接棒、政策影响落在哪一层、内部涨跌如何分化，以及基民最终拿到了哪一段收益。

医药没有一起反转。

它只是走到了三条不同的路上。

来源与核验索引

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